（原標題：中信建投：中概股回歸首選港股 互聯網迎估值修復）

財聯社(上海，編輯 周新旸)訊，中信建投海外研究組近日對互聯網電商及本地生活行業(yè)做出研判。

他們認為，3月開始的美國中概股退市風波加速本輪科技股熊市筑底，可以預見未來中概股回歸必將加速，港股依然是首選之一。

中信建投稱，2022年行業(yè)監(jiān)管常態(tài)化，中概加速回歸，互聯網股迎來估值修復。

監(jiān)管利于行業(yè)健康發(fā)展

過去半年，二級市場非常熱衷于對政策底的研判，中信建投稱表示，未來互聯網監(jiān)管必將常態(tài)化，不必過度糾結所謂的政策底，監(jiān)管規(guī)范將是行業(yè)的長期趨勢，監(jiān)管不是要求企業(yè)不發(fā)展，而是以資本優(yōu)勢進行的商業(yè)壟斷不可取、以企業(yè)利益為導向卻損害民眾和國家利益的行為不可取。

監(jiān)管有利于形成健康的商業(yè)模式和良性的競爭環(huán)境，有利于互聯網回歸創(chuàng)新本心，創(chuàng)新才是互聯網發(fā)展的原動力，新的模式突破和技術突破將會主導下一階段互聯網行業(yè)的新增長。

另一方面，3月的中概股退市風波加速本輪科技股熊市筑底，可以預見未來中概股回歸必將加速，港股依然是首選之一。

在經歷了流動性收緊、行業(yè)監(jiān)管趨嚴、宏觀經濟及消費疲弱、中概股退市風險等多重擾動后，當前頭部互聯網公司的估值已顯著較低，安全邊際凸顯，撥云見日終有時，互聯網公司最差的時候已經過去，未來有望迎來緩慢的估值修復。

具體分行業(yè)來看：

電商行業(yè)已經在存量時代，更加注重精細化運營。

2021年對于傳統電商巨頭而言是格外艱難的一年，一方面，互聯網監(jiān)管始于電商，阿里巴巴(09988.HK)反壟斷調查拉開平臺經濟監(jiān)管的序幕，電商也是涉及政策監(jiān)管最多的賽道之一；

另一方面，下半年以來，宏觀經濟尤其是消費面臨較大下行壓力，相比游戲、泛娛樂等領域，電商受宏觀經濟的影響更直接。

此外，電商行業(yè)的競爭格局逐步惡化，三足鼎立的局面被打破，抖音、快手等短視頻平臺加碼直播電商，美團(03690.HK)等本地生活巨頭亦對電商業(yè)務躍躍欲試，電商正逐漸成為互聯網最卷的賽道之一。

展望2022年，對于傳統電商巨頭而言，阿里、拼多多活躍買家數逼近9億大關，未來用戶增長必將放緩，存量時代，電商行業(yè)的增長將更多回歸到留存、復購等方向，在監(jiān)管大環(huán)境下貨幣化率提升亦不受鼓勵，在全新的商業(yè)模式突破或者技術突破到來前，傳統電商巨頭未來增長前景似乎乏善可陳。

另一方面，有別于傳統電商平臺，直播電商重塑行業(yè)人貨場，繼續(xù)維持較高增速，小紅書等內容平臺的電商化進程進一步加速，在國內互聯網紅利殆盡和政策監(jiān)管趨嚴的大背景下，跨境電商依托中國供應鏈優(yōu)勢和海外互聯網紅利，成為備受矚目的明星賽道。

對于外賣&到店的互聯網公司來說，行業(yè)競爭格局穩(wěn)固，建議投資人淡化短期疫情擾動，關注長期增長中樞。

外賣作為勞動密集產業(yè)也是政策監(jiān)管關注的重要賽道，2021年下半年以來，取消二選一、騎手社保、算法取中、服務業(yè)紓困等監(jiān)管措施令投資者對美團的外賣基本盤以及2025年長期經營目標的實現產生擔憂。

從競爭格局看，平臺反壟斷并不會影響美團外賣的領先優(yōu)勢，外賣競爭格局以及用戶心智的改變并不是單純由商戶供給端決定的。

從量的角度看，四季度以來美團外賣的單量增速顯著下行，但更多是短期疫情的影響。

從價的角度看，服務業(yè)紓困的背景也和疫情有關，終究是短期影響或者說以價換量，社保則是一個需要幾年時間消化的變量，對長期UE的影響有限。

除非未來三年每年都發(fā)生類似2020/2022年如此嚴重的疫情，否則美團外賣的經營情況終將恢復常態(tài)，維持2025年每單利潤1元，每天1億單（85%外賣，15%閃送，外賣單量年復合增速25%）的長期經營目標。

到店酒旅行業(yè)受政策監(jiān)管影響相對較少，但2021年抖音強勢入局本地生活也令投資者擔心是否會對美團到店酒旅的領先優(yōu)勢產生顯著影響。

中信建投研究認為，抖音目前做到店酒旅依然面臨很多問題，如實際可用流量有限、超低價團購不可持續(xù)、缺乏正規(guī)線下地推團隊、缺乏類似大眾點評或口碑這種權威評價體系等等。

所以抖音短期對美團到店酒旅基本盤的影響非常有限，長期則取決于投入進度。

此外，研報還稱，社區(qū)電商呈現多業(yè)態(tài)蓬勃發(fā)展，2022年更加注重UE(用戶體驗)改善。

中國社區(qū)電商主要分為兩種模式（1P/3P）及四種子運營模式（到店+到家、前置倉、平臺+到家、社區(qū)團購），雖然不同模式的優(yōu)缺點都十分明顯，但目前中國社區(qū)電商仍處于模式探索和高速發(fā)展期，市場格局仍未確定，尚未出現一種生鮮電商模式能對其他模式解決方案進行系統性替代，所以目前多種社區(qū)電商模式均在蓬勃發(fā)展。

對于前置倉賽道，叮咚買菜的領先優(yōu)勢進一步擴大，2021年下半年，叮咚買菜的實現了從規(guī)模優(yōu)先向效率優(yōu)先兼顧規(guī)模的策略轉變，四季度上海地區(qū)實現UE轉正，預計2023-2024年公司利潤端有望轉正，盈利時間表比此前預期更加樂觀。

平臺+到家模式本質是外賣商業(yè)模式的延伸，萬物到家時代，美團閃購、餓了么、京東到家三足鼎立，雖然外賣業(yè)務能力稟賦的遷移令美團閃購和餓了么在單量上顯著領先京東到家，但京東到家在商超領域具有明顯優(yōu)勢，對即時零售行業(yè)know-how的理解更為深刻，同時作為一個中立平臺，能更好地獲取商家信任。

對于社區(qū)團購賽道，2021年在政策監(jiān)管、夏季冷鏈建設不足等多方面因素影響下，行業(yè)增長低于預期，但競爭格局趨于明朗，互聯網巨頭入場后，行業(yè)新老勢力交替，市場出清加速，美團和拼多多保持絕對領先優(yōu)勢，淘菜菜超越興盛優(yōu)選躋身行業(yè)前三，展望2022年，UE減虧將是存量玩家關注的重點。

關鍵詞： 中信建投