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經(jīng)濟預(yù)期會有一次系統(tǒng)性修復(fù)，兌現(xiàn)到盈利改善不會那么快，但對股市的正面影響可能是立竿見影的。1)鑒于最強的出口和工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存也開始下降了，大概率穩(wěn)增長會有更強的力度。歷史上來看，全A ROE下降時長的最大值是一年零三個季度，當前大概率處于A股盈利下降的后期。2)地產(chǎn)銷售在一年內(nèi)有恢復(fù)企穩(wěn)的可能，即使是弱復(fù)蘇對A股也有利好。從歷史情況來看，地產(chǎn)銷售增速和A股ROE在運行方向上一致，但幅度常有差異，造成差異的原因可能在于制造業(yè)產(chǎn)能格局。而當前A股大部分行業(yè)產(chǎn)能格局較好，未來房地產(chǎn)景氣度即使是走平或小反彈，A股的盈利增速也有可能會出現(xiàn)較大的上行。3)2020年、2022年消費對GDP的拉動程度均降至歷史極低水平，歷史上類似情況只有1990年。今年消費分項增速的下降，主要源于疫情沖擊，后續(xù)修復(fù)空間較大。

上行風險：經(jīng)濟下行后期，流動性大概率超預(yù)期。1)宏觀流動性方面，通脹下行帶來利率走低。海外發(fā)達經(jīng)濟體的衰退對2023年上半年全球資本市場還有負面影響。但進入2023年下半年，隨著衰退的風險被充分定價，通脹和利率下行反而會成為利多，全球的流動性存在改善的可能。2)微觀流動性方面，居民資金入市的長期邏輯沒有被證偽。當前國內(nèi)居民儲蓄率高、投資渠道的匱乏仍在引導居民資金流入股市。2022年雖然股市陷入技術(shù)性熊市，但銀證轉(zhuǎn)賬余額的凈流出幅度好于歷次熊市。往前看，一旦股市企穩(wěn)，不排除居民資金比歷史上同期更早地回流股市。

股市整體節(jié)奏三階段，跨年前后第一波最強。1)2022年底到2023年初，季度級別的V型反轉(zhuǎn)：業(yè)績空窗期，疫情政策、房地產(chǎn)政策改善、海外通脹壓力緩和。2)2023年Q2-Q3，回撤后震蕩：估值修復(fù)已經(jīng)完成，但業(yè)績改善還未出現(xiàn)。3)2023年Q4以后，穩(wěn)健走高：宏觀指標大概率企穩(wěn)。

（文章來源：信達證券）

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