一、核心觀點

呼之欲出的拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)：在過去的半年多時間內(nèi)，投資者對美國經(jīng)濟(jì)的看法發(fā)生了巨大的變化，從年初“硬著陸式的實質(zhì)性衰退”到年中“軟著陸式的技術(shù)性衰退”，直到近期的“美國經(jīng)濟(jì)可能空中加油不著陸”。美國經(jīng)濟(jì)超乎尋常的韌性不僅美聯(lián)儲更有底氣，導(dǎo)致加息周期一再被拉長。與此同時，美國強(qiáng)勁的制造業(yè)投資似乎也為始于奧巴馬政府時期的美國再工業(yè)化戰(zhàn)略提供了注腳，這令支持率日益走低的拜登政府看到了明年大選連任的希望，而“拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)”這個詞隨之出爐。當(dāng)然作為明年美國大選的重要政治口號，拜登政府希望把拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)的重要意義提升到與美國歷史上著名的羅斯福新政、里根主義一樣的高度，但往往愿望與現(xiàn)實之間總是存在巨大的差距。本文試圖從數(shù)據(jù)層面剖析，拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)到底是重振美國經(jīng)濟(jì)的一劑良藥，抑或僅僅是心理層面的安慰劑?

(資料圖)

從四個方面審視拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)的成色：(1)制造業(yè)投資和支出雖然增長，但在總投資和GDP中占比過低，整體作用不明顯，甚至存在通過抬升建筑相關(guān)成本擠出其他建筑結(jié)構(gòu)投資的可能。

(2)歷史上制造業(yè)大幅上行并帶動經(jīng)增長一般需要寬松的貨幣政策和擴(kuò)張的總需求，而目前高利率、弱需求、偏高庫存的局面并不指向制造業(yè)繼續(xù)大幅改善，制造業(yè)建筑投資自身也滯后于利率。

(3)不宜夸大財政對制造業(yè)的作用以及其實際擴(kuò)張的力度：拜登的三大法案支出力度整體較為有限，占聯(lián)邦年度支出不足2%;赤字率上行主要是由于社保、醫(yī)保、利息等被動支出上升和居民收入增長放緩導(dǎo)致的個人所得稅收入下行推動，對制造業(yè)的支持政策和轉(zhuǎn)移支付這兩類刺激經(jīng)濟(jì)的支出不是赤字?jǐn)U張的主因。

(4)設(shè)備和知識產(chǎn)權(quán)投資并目前沒有展現(xiàn)制造業(yè)建筑結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的外溢效應(yīng)，投資整體仍在高利率下顯示頹勢，2024年在高利率壓制下能否扭轉(zhuǎn)弱勢仍有待觀察。

拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)家的阿喀琉斯之踵：雖然近期有諸多證據(jù)支持美國制造業(yè)有回流的趨勢，但我們分析結(jié)論認(rèn)為依然處于非常早期，對拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)不易過分樂觀。近期包括惠譽(yù)在內(nèi)的多家評級公司下調(diào)了美國主權(quán)評級，反映了美國財政的可持續(xù)性不斷下降。雖然美國債務(wù)上限問題暫時被推遲，在美國國內(nèi)民粹持續(xù)上升和兩黨分歧日益加大的背景下，從長期來看依然是一顆定時炸彈。如果未來美國的財政問題被引爆，不僅美國經(jīng)濟(jì)會再次硬著陸而陷入實質(zhì)性衰退，更為重要的是將對已經(jīng)日益脆弱的美元地位造成沖擊。如果沒有美元的國際儲備貨幣地位作為背書，拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)無疑是空中樓閣。

二、風(fēng)險提示

1. 美國經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行的風(fēng)險

2. 通脹意外反彈的風(fēng)險

3. 對政策理解和估算偏差的風(fēng)險。

本文編選自“中國銀河證券研究”微信公眾號，智通財經(jīng)編輯：何鈺程。

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