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文/華創(chuàng)證券研究所所長助理、首席宏觀分析師：張瑜

主要觀點

數(shù)據(jù)簡述：制造業(yè)PMI回升至榮枯線以上

制造業(yè)：1月制造業(yè)PMI為50.1%，前值為47%，回升3.1個百分點。具體分項來看：1）PMI生產(chǎn)指數(shù)為49.8%，前值為44.6%，回升5.2個百分點。2）PMI新訂單指數(shù)為50.9%，前值為43.9%，回升7個百分點。PMI新出口訂單指數(shù)為46.1%，前值為44.2%。3）PMI從業(yè)人員指數(shù)為47.7%，前值為44.8%。4）供貨商配送時間指數(shù)為47.6%，前值為40.1%。5）PMI原材料庫存指數(shù)為49.6%，前值為47.1%。非制造業(yè)：建筑業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為56.4%，高于上月2.0個百分點。服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為54.0%，升至擴張區(qū)間。

數(shù)據(jù)點評：溫和的開局

（一）整體而言，1月PMI數(shù)據(jù)怎么看？

可以理解為是溫和的開局。一方面，從讀數(shù)上看，制造業(yè)PMI、綜合產(chǎn)出PMI回升至榮枯線以上，至少說明經(jīng)濟環(huán)比開始轉(zhuǎn)正。但另一方面，考慮到2022年11月、12月經(jīng)濟環(huán)比持續(xù)走弱，在一個極低的基數(shù)之上的環(huán)比轉(zhuǎn)正，需要考慮基數(shù)的影響。如果計算三個月滾動均值，那么無論是PMI還是綜合產(chǎn)出PMI，目前都仍處于歷史偏低位置。如果與最近的一次疫后經(jīng)濟修復(fù)（2022年6月），今年1月PMI、綜合產(chǎn)出PMI的表現(xiàn)，不如2022年6月。

（二）結(jié)構(gòu)而言，好在哪？差在哪？

好在：預(yù)期改善、高技術(shù)制造業(yè)PMI大幅回升、服務(wù)業(yè)PMI回升至歷史區(qū)間上沿。1）預(yù)期改善：1月，制造業(yè)、建筑業(yè)、服務(wù)業(yè)預(yù)期均有所改善，尤其是建筑業(yè)與服務(wù)業(yè)，均為2022年以來最高值。2）1月，高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)、消費品行業(yè)和高耗能行業(yè)PMI分別為52.5%、50.7%、50.9%和48.6%，高于上月5.1、4.7、4.0和1.2個百分點，高技術(shù)制造業(yè)改善力度最大。3）1月份，服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為54.0%，回升至歷史區(qū)間上沿。

差在：需求仍偏弱、員工到崗依然不足、受春節(jié)影響生產(chǎn)偏弱、建筑業(yè)指數(shù)偏低。1）需求仍偏弱：根據(jù)中采解讀，“（制造業(yè)）企業(yè)調(diào)查顯示，反映市場需求不足的企業(yè)比重仍達53.2%，連續(xù)7個月超過50%，顯示企業(yè)對市場需求不足的感受比較強烈?！?STRONG>2）員工到崗依然不足：1月制造業(yè)、非制造業(yè)從業(yè)人員指數(shù)雖有所回升，但仍處于偏低位置。3）生產(chǎn)偏弱：1月，制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)為49.8%，連續(xù)四個月低于榮枯線。生產(chǎn)指數(shù)與新訂單指數(shù)之差，罕見的回到了0以下。根據(jù)統(tǒng)計局解讀，“受春節(jié)假日因素影響，生產(chǎn)改善力度小于市場需求。”從大型、中型、小型企業(yè)來看，主要是中小型企業(yè)生產(chǎn)指數(shù)回升偏慢，大型企業(yè)生產(chǎn)指數(shù)1月回升6.5個百分點，升至53.1%。4）建筑業(yè)指數(shù)偏低，處于歷史區(qū)間下沿。

（三）對資產(chǎn)含義而言

PMI回升至榮枯線以上，經(jīng)濟環(huán)比轉(zhuǎn)正，企業(yè)預(yù)期明顯改善，往年經(jīng)驗來看，往往意味著企業(yè)凈結(jié)匯率的回升。如PMI回升可持續(xù)，內(nèi)資回流持續(xù)，利于匯率和權(quán)益。這是今年很重要的觀察變量。

風(fēng)險提示：

居民消費與投資信心低迷。美聯(lián)儲貨幣政策超預(yù)期收緊。地緣政治出現(xiàn)新的沖突。

報告目錄

報告正文

一

溫和的開局

（一）整體而言，1月PMI數(shù)據(jù)怎么看？

一方面，從讀數(shù)上看，制造業(yè)PMI、綜合產(chǎn)出PMI回升至榮枯線以上，至少說明經(jīng)濟環(huán)比開始轉(zhuǎn)正。但另一方面，考慮到2022年11月、12月經(jīng)濟環(huán)比持續(xù)走弱，在一個極低的基數(shù)之上的環(huán)比轉(zhuǎn)正，需要考慮基數(shù)的影響。如果計算三個月滾動均值，那么無論是PMI還是綜合產(chǎn)出PMI，目前都仍處于歷史偏低位置。如果與最近的一次疫后經(jīng)濟修復(fù)（2022年6月相比），今年1月PMI、綜合產(chǎn)出PMI的表現(xiàn)，不如2022年6月。

（二）結(jié)構(gòu)而言，好在哪？差在哪？

好在預(yù)期改善、高技術(shù)制造業(yè)PMI明顯回升、服務(wù)業(yè)PMI回升至歷史區(qū)間上沿。

預(yù)期改善：1月，制造業(yè)、建筑業(yè)、服務(wù)業(yè)預(yù)期均有所改善，尤其是建筑業(yè)與服務(wù)業(yè)，均為2022年以來最高值。

高技術(shù)制造業(yè)PMI回升：1月，高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)、消費品行業(yè)和高耗能行業(yè)PMI分別為52.5%、50.7%、50.9%和48.6%，高于上月5.1、4.7、4.0和1.2個百分點，高技術(shù)制造業(yè)改善力度最大。根據(jù)統(tǒng)計局解讀，“從市場需求看，高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)和消費品行業(yè)新訂單指數(shù)分別為55.6%、52.3%和52.4%，高于上月11.2、10.3和8.5個百分點，均升至擴張區(qū)間，行業(yè)市場需求有所回暖。醫(yī)藥制造業(yè)產(chǎn)需增長明顯，兩個指數(shù)均升至65.0%以上高位景氣區(qū)間?！?/P>

服務(wù)業(yè)PMI回升至歷史區(qū)間上沿。1月份，服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為54.0%，前值為39.4%。

差在需求仍偏弱、員工到崗依然不足、受春節(jié)影響生產(chǎn)偏弱、建筑業(yè)指數(shù)偏低。

需求仍偏弱。根據(jù)中采解讀，“當前非制造業(yè)的加速回升是建立在2022年四季度快速探底的基礎(chǔ)之上，仍需進一步觀察回升的穩(wěn)定性。企業(yè)調(diào)查顯示，反映市場需求不足的非制造業(yè)企業(yè)比重雖較上月有所下降，但仍在51%以上，企業(yè)對市場需求不足的感受仍較為強烈?！薄埃ㄖ圃鞓I(yè)）企業(yè)調(diào)查顯示，反映市場需求不足的企業(yè)比重仍達53.2%，連續(xù)7個月超過50%，顯示企業(yè)對市場需求不足的感受比較強烈。”

員工到崗依然不足。1月制造業(yè)、非制造業(yè)從業(yè)人員指數(shù)雖有所回升，但仍處于偏低位置。

生產(chǎn)偏弱。1月，制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)為49.8%，連續(xù)四個月低于榮枯線。生產(chǎn)指數(shù)與新訂單指數(shù)之差，罕見的回到了0以下。根據(jù)統(tǒng)計局解讀，“受春節(jié)假日因素影響，生產(chǎn)改善力度小于市場需求?！睆拇笮?、中型、小型企業(yè)來看，主要是中小型企業(yè)生產(chǎn)指數(shù)回升偏慢，大型企業(yè)生產(chǎn)指數(shù)1月回升6.5個百分點，升至53.1%。

建筑業(yè)偏弱。1月，建筑業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為56.4%，處于2013-2019年區(qū)間下沿。從地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)來看，1月依然偏弱，地產(chǎn)投資依然面臨資金不足的制約。

二

數(shù)據(jù)：制造業(yè)PMI回升至榮枯線以上

1月制造業(yè)PMI為50.1%，前值為47%，回升3.1個百分點。具體分項來看：

1）PMI生產(chǎn)指數(shù)為49.8%，前值為44.6%，回升5.2個百分點。2）PMI新訂單指數(shù)為50.9%，前值為43.9%，回升7個百分點。PMI新出口訂單指數(shù)為46.1%，前值為44.2%。3）PMI從業(yè)人員指數(shù)為47.7%，前值為44.8%。4）供貨商配送時間指數(shù)為47.6%，前值為40.1%。5）PMI原材料庫存指數(shù)為49.6%，前值為47.1%。

其他分項指標看：

1）外貿(mào)：雖有回升，但指數(shù)仍偏低。1月制造業(yè)新出口訂單指數(shù)為46.1%，前值為44.2%。進口訂單指數(shù)為46.7%，前值為43.7%。海外看，景氣偏弱。歐元區(qū)1月PMI為48.8%，連續(xù)七個月處于榮枯線以下，其中德國1月PMI為47.0%。美國1月Markit制造業(yè)PMI為46.8%，前值為46.2%，連續(xù)三個月低于榮枯線。

2）物價：購進價回升，出廠價回落。主要原材料購進價格指數(shù)為52.2%，前值為51.6%。出廠價格指數(shù)為48.7%，前值為49%?；蚺c1月采購活動回升明顯，但需求依然偏弱有關(guān)。1月，在手訂單指數(shù)為44.5%，前值為43.1%。但采購指數(shù)高達50.4%，前值為44.9%。

3）庫存：1月采購活動有所加快。采購量、原材料庫存、進口指數(shù)都明顯回升。1月采購量指數(shù)為50.4%，高于前值44.9%；1月原材料庫存指數(shù)為49.6%，前值為47.1%；1月進口價格指數(shù)為46.7%，高于前值43.7%。產(chǎn)成品庫存指數(shù)為47.2%，前值為46.6%。

4）預(yù)期：回升明顯。制造業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)為55.6%，高于上月3.7個百分點。根據(jù)統(tǒng)計局解讀，“從行業(yè)看，鐵路船舶航空航天設(shè)備、電氣機械器材等行業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)升至60.0%以上高位景氣區(qū)間，企業(yè)對行業(yè)發(fā)展信心增強?！?/P>

5）綜合產(chǎn)出：1月綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為52.9%，高于前值42.6%。

6）建筑業(yè)：建筑業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為56.4%，高于上月2.0個百分點。但處于2013-2019年區(qū)間偏低位置。

7）服務(wù)業(yè)： 1月份，服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為54.0%，結(jié)束連續(xù)6個月回落走勢，升至擴張區(qū)間。根據(jù)統(tǒng)計局解讀，“在調(diào)查的21個行業(yè)中，有15個位于擴張區(qū)間，其中鐵路運輸、航空運輸、郵政、貨幣金融服務(wù)、保險等行業(yè)商務(wù)活動指數(shù)位于60.0%以上高位景氣區(qū)間；同時前期受疫情影響較大的零售、住宿、餐飲等行業(yè)商務(wù)活動指數(shù)均高于上月24.0個百分點以上，重返擴張區(qū)間?！?/P>

具體內(nèi)容詳見華創(chuàng)證券研究所1月31 日 發(fā)布的報 告《【華創(chuàng)宏觀】溫和的開局——1月PMI數(shù)據(jù)點評》 。

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